선요약.
1. 주가은 기업가치에 유통주식수를 나눠서 구한다
2. 기업가치를 구하는데 여러 방법이 있다
경영학도라면 그래도 기본은 알 고 있을 이론이지만
전공자를 위한 정보전달과 수신은 대학에서 받으시고
비전공자에게 이런게 있나보다 라는 글을 쓰는게 주 목적이야
전공자들은 나중에 내가 쓸지도 모르는 책 사서봐라
[SCOPE]
1. 개 요 : SCOPE
2. 기 초 : INSTALL
3. 이론의 골자 : HOW
4. 이론의 내용 : IN THEORY
5. 실 제 사 례 : IN PRACTICE
6. 결 론 : IN SUMMARY
고대시대부터 인간은 쓰레기를 금으로 바꿔서 때부자가 되는 방법을 연구했지
바로 연금술이야.
또 인간은 별을 보면서 미래를 예견하려 했고 쌀을 던지고 별을 보며 앞날의 운을 내다보려는 노력을 했지
바로 점술아니겠노?
21세기에 연금술과 점술을 믿는다면 루카스가 주장하는 합리적인 사람이 아니겠지만
비슷한 학문을 대학에서 수만은 석학들이 연구에 연구를 거듭한다면 믿겠노?
바로 현대판 연금술+점술인 "재무관리"야
"할인율"과 "수학적기법"을 통해 어떤 기업의 미래 현금으름을 예측 하고, 이를통해 주가를 알아내
내일 100만원이 될걸 미리 알고 오늘 10만원 주고 주식을 사는게 바로 21세기판 돌이 금이 되는 연구를 하는거지.
기업가치평가를 주로 하는 회계사의 경우 수험생활 전반에 걸쳐
2차시험까지의 강의시간이 약 180시간+이해의 시간 @+ 법인에서 가치평가부서(FAS)에 들어간다면 OJT 및 추가공부@ 까지...
해도해도 끝이 보이지 않고,
매년 논문집에 신규 이론이 발표되는 학문이다보니
모든 정보와 지식을 하나의 지면에 쓰기 어려움을 양해해 주길 바래.
그렇다고 맛만 보기에는 조금 심심 할 수 있으니 최대한 요약해서
하나를 설명하더라도 범위내에서 가급적 자세하게 이야기를 풀어볼게
위에서 언급한 대로 전공자나 관련업종 종사자는 시간낭비니까 보지마.
[INSTALL]
먼저 주식이 뭔지 생각을 바꿔보는것도 좋을 것 같아
뭐 흔히 알고있는 "유가증권", "현금성자산", "유동성자산" 등등 어떻게 생각 해도 좋아
재무관리 즉 기업가치와 주가를 구하는 이론을 쉽게 접근하기 위해서는
"주식=물건" 이라고 생각하는것이 이해하기 가장 수월하다고봐
삼성전자의 주식이 1주당 100만원이라면 그냥 100만원짜리 물건이라고 보는거야
주가란 기업가치(V)를 시장에서 유통중인 주식수로 나눈 결과치인데
예를들어 100주를 유통중인 A라는 기업의 가치가 500만원이라면
A기업의 1주당 가격 즉 주가는 5만원이 되는거지
10,000원주고 아이스크림 10개들이 1박스를 샀다면 개당 1000원 아니겠노?
100주를 발행한 기업의 주가가 1만원 이라면 기업의 가치는 100만원이고
기업의 가치는 곧 주가 라는 결론에 도달하게 되는거야
회사는 박스 주식은 아이스크림임을 잊지 말자
문득 머리에 스쳐드는 의문점 .
Q.주가는 수시로 변경하는데 기업가치도 수시로 변경하는가?
그 기업의 가치는 해당 기업이 미래에 벌어드릴 현금(수익)을 오늘의 가치로 환산한 값이고 이는
신규투자안 등의 추가 수익이 발생하지 않는한 변경되지 않는다고 접근하는게 이해하는데 도움이 될거야
Q.그렇다면 왜 주가가 변하는가
차익거래의 원리 때문이야
어디서 많이 본 그래프지? 바로 수요와 공급의 균형 그래프인데 주식시장도 마찬가지야
주가가 실제보다 과소평가 되었다면 더 많은 사람들이 주식을 구입하길 원할 것이고 수요증가->가격상승으로 이어져
[(효율적 시장을 부정한다면) 기업에서 어떠한 사건을 공시했을때 주가가 오르지?
미래 현금유입의 증가에 따른 기업가지 증가가 예상되기 때문에 구입을 하는거야]
최종적으로 적정가격에서 균형이 달성되는거지. 과대평가 되었다면 위의 분석을 반대로 해석하면 되는거야
이러한 시장의 불균형을 심화시켜 차익거래 이득을 챙기는 대표적인 집단이 바로 "헤지 펀드(Hedge Fund)"인데
모든 헤지펀드가 다 그런건 아니니 괜한 오해는 안했으면하는 작은 바램이 있다
[HOW]
그렇다면 위에서 주구장창 설명한 기업가치는 어떻게 구하는데?
설명에 앞서 "현재가치법" 이 들어오게 되는데 학문적인 글이 아닌 흥미유발이 목적이기 떄문에 아래에서 가볍게 터치할게
거주자 A씨는 100만원을 들고 은행에 가서 연간 2%의 이자율로 예금을 해
1년동안 무인도에서 딸만잡던 A씨는 은행에 방문하여 통장을 까봤더니
102만원이 되어있네?
1년전의 100만원이 연간 2%의 이자율로 복리되어 102만원이 된거야
결국 이자율이 2%라면 오늘의 100만원은 1년후에 102만원이고 102만원의 "현재가치"는 100만원인거지
100만원을 미래로 보내 102만원이 되는 2%를 "이자율(Interest rate)" 이라고 부른다면
102만원을 미래에서 오늘로 보내 100만원이 되는 2%를 "할인율(Discount rate)" 이라고 불러
(피셔의 2기간 모형을 예로 들면 설명이 간편했겠지만 그건 또 다른 이야기니 위의 개념으로 충분하다 믿는다)
기업가치를 구하는 방법은 큰게 두가지로 나뉘는데
1. 시장접근법
시장접근법은 말그대로 시장에 있는 다른 기업을 보고 내 기업의 가치를 구하는 방법이야
이를테면, 삼성과 애플의 스마트폰 부문이 있는데 애플의 스마트폰 부문의 시장가치가 100억이라면
삼성의 스마트폰 부문의 시장가치도 100억이 아닐까? 하는 부분부터 시작하는거지
옵션과 선물 그리고 채권을 쪼개서 복제포트폴리오를 만든다거나 하는 방법이 시장접근법에 속하는데
이에 대한 이야기는 다음편에 하도록 할게
2. 순이익접근법
기업이 미래에 벌어드릴 현금을 "오늘의 가치"로 "환산"한 금액을 기업가치로 보고 그에 따른 할인율을 구하는 방법이야
따라서 순이익접근법으로 기업가치를 구하기 위해서는
1. 미래에 기업이 벌어드릴 현금의 예측
→사설을 달자면 미래 현금을 예측하는것은 거의 불가능하고 따라서 이에 관한 보고서 작성은 필수적으로 소설적인 요소가 들어가
그러나 비상장회사나 다른 기준치가 없는 회사에 대한 가치평가는 어쩔 수 없이 소설을 쓸수 밖에 없지 않겠노?
2. 그 현금을 현재가치로 환산 할 할인율
두가지가 필요해
할인율을 구하는 이론의 대표격으로 "MM이론" 이 있는데 아래부터는 이 MM이론에 대해 서술할게
[IN THEORY]
Modigliani(우) and Miller(좌) (이하 MM)
시간을 거슬러 올라가 1950년대 미국
세계 2차대전은
첩보 전에서 컴퓨터라는 새로운 연산장치 개발,
포병의 수학,
항공기 항공역학의 수학 등의
수학이라는 단일 학문의 비약적인 발전을 불러오고
이는 감히 수학의 르네상스라고 불릴 시대로 접어들게 되었어
MM은 1958년에 순이익접근법에 사용할 할인율을 구하는 이론을 발표하고
그게 바로 MM의 자본구조이론(MM58)이야
(수식으로 설명하면 간단하게 설명되지만 비전공자가 읽어도 머리아프지 않을 글을 위해 수식은 생략할게)
MM58에는 총 세가지의 논점(Proposition)이 있는데
제 1정리: 기업의 가치는 부채의 사용 여부와 무관하고 동일한 기업집단의 자본비용(=할인율=위험)은 같다.
즉, 삼성전자와 LG전자의 할인율과 기업 본래의 위험은 같고 삼성이 내년에 150억, LG가 100억을 버는 상황에서
삼성의 할인율이 20%라면 삼성의 기업가치는 120억(150/1+20%)
LG의 기업가치는 83.33억(100/1+20%) 가 되는거야
또한 투자를 위해 은행에서 빚을 지건 지지 않건 관계없이 기업의 가치는 일정하다고 봐
그렇다면, 위에 예를 든 삼성이 지금 100주를 발행하고 있다면 주가의 적정 가치는 1주당 1억 2천만원이나
만약 지금 주식시장에서 삼성의 주가가 1억에 거래되고 있다면 빨리사라!!! 이 주식의 적정가는 1억 2천이기 때문에
그렇다면 부채(=빚=채권)를 사용한 기업의 자본비용은?
제 2정리: 무부채기업의 자기자본비용에 재무위험프리미엄을 더한것이 부채기업의
자기자본비용이며 재무위험프리미엄은 부채비율에 비례하여 증가한다.
뭔가 범상치 않은데 결론은 제1명제에 따르면 무부채기업=부채기업 이니 결국 같다.
그러나 부채를 사용하면 재무위험이라는게 추가로 따라 붙는다더라~ 라는 내용이야
따라서
제 3정리: 부채의 사용여부와 투자안에 대한 의사결정은 무관하고 부채를 사용 하든 안하든 할인율은 일정하다.
결론은 제 1정리에서 설명 한 것과 같은거지
따라서 기업의 가치는 자본구조 즉, 은행에서 돈을 차입하건 내지갑에서 100% 출자하건 무관하게
미래에 벌어드릴 금액으로 구해진다는거야
그런데 MM은 1963년에 "법인세가 도입된다면"
이라는 주제로 MM63 논문을 발표하는데
위의 1~3정리와 같으나 골자만 요약하면 "부채를 사용하면 이자비용 절세효과 만큼 기업가치가 증가한다"
인데 직역했기 때문에 말에 어폐가 있다면 이를 매끄럽게 다시 풀어서 쓴다면
"이자로 지급하는 금액만큼 법인세에서 비용(손금)인정이 되고 그 만큼 세금을 내지 않기 때문에 기업가치가 증가한다 "
MM63은 수정논문 즉 Correction 이니 만큼 수정 1~3정리 라고 표현하는거지
Modigliani는 63년 이후 다른 연구를 하게 되는데
Miller 는 계속 기업가치를 연구하여 1977년 "균형부채이론"을 발표하는데
"법인세가 있다면 소득세는?"
범인세가 절세 된 만큼 개인 주주에게 더 많이 배당하게 되고 결국 더 많은 배당은 소득세로 삥뜯기게 되고
기업이 지불한 이자비용 역시 채권자에게는 이자소득이며 이는 납부할 이자소득을 증가 시키기 때문에
부채를 사용하든 안하든 기업가치에 변화는 없다! 우리가 처음 발표했던 MM58 논문이 정답이었다... 라며
약 20년동안 삽을 펐다는걸 증명하게 되었지.
(언젠간 돌아가겠지 국방부시계~~~)
이 이후 MM 이론은 근거로 해서 소득접근법에 대한 이론들이 주구장창 나오게 되고
결국
기업의 가치는 위의 이론을 바탕으로 계산되어 주가가 되는거지
1958-1963의 요약
1. 기업가치는 부채 사용유무에 따라 증가하거나 감소한다
2. 기업가치는 곧 주가
3. 부채발행해서 이자비용 절세효과로 현금유입이 증가하면 주가가 오른다!
위의 이론을 적용하여
기업가치를 극대화 시킨 은행이 있었고 바로 우리나라에서 63년 모형을 그대로 사용하여
성실한 납세자의 세금과 서민의 교통비를 남김없이 빨아먹은 사례가 있는데
바로
9호선과
맥콰리 은행이야
맥콰리 은행에 대해 잘 모르는 게이들을 위해 보충설명 하자면
호주산 투자은행으로 특징은 계리학 전공자가 많다는 거지.
재단에서 운영중인 맥콰리 대학은 “계리학”으로는 호주의 원탑으로 볼 수 있다고 하네
위 계리학은 보통사람들은 생소할 수 있는 학문인데 바로 위험을 수학적으로 수치화 하여 미래를 내다보려는 시도를 하는
재무관리와 비슷하지만 조금 더 수학적으로 머리아픈 과목이야
(계리학 전공자들이 보기에 재무관리는 산수같다나 뭐라나...)
-이제부터 하려는 실화에 대한 이야기는 가급적 직관적으로 서술하려고 노력해서 사실과 약간 다를수는 있으나 골자는 같으니
도찐개찐?-
MM의 63년 이론에 따르면 부채를 사용한 기업은 부채사용에 따른 이자비용 절세효과 때문에 기업가치(=기업의 미래 현금흐름)이 증가한다고 설명했지?
대한민국과 호주는 상호 조세조약에 묶여있어 호주에서 세금을 내면 대한민국에 대한 납세의무는 사라지게 되는데 이를 이용하여
9호선 민영화에 참가하여
부채(채권=빚)을 엄청 많이 발행하여 (물론 채권의 인수자는 맥콰리 은행)
맥콰리가 발행한 채권의 인수자인 맥콰리 은행(호주본사)에 이자비용을 지불하고
맥콰리 은행은 호주에 이자소득세를 내기 때문에 대한민국에 이자소득세를 납부 할 필요가 없어지지
이에 따라 맥콰리(9호선)의 이자비용이 수익보다 더 많이 나오는 상황이 발생하게 되고 (비용>수익)
자본=부채+자본 인 기업의 재무상태표에서 자산은 늘어나지 않고 부채가 점점 늘어나니 자본이 점점 줄어들는 “자본잠식” 효과가 발생하게 되고
정부 기관을 민영화를 하게되면 정부는 사기업이 인수한 사업의 불확실성을 없애주기 위하여
손실보전(=자본유지)조약을 계약서에 넣게 되는데
9호선의 경우 손실이 너무 많이 나게 되니 정부에서 손실보전을 위해 자금을 지원해 주고
맥콰리는 다시 채권을 발행해서 손실을 더 심화시키고
결국 “우리 손실이 너무 많이 나니 요금 인상을 조금 해야겠는데요?”
라고 해도 정부나 민간단체에서 찍소리 못하게 만들어 요금을 올리고
요금인상으로 나타나는 수익은 다시 채권을 발행해서 이자비용으로 다 까버리니
결국 대한민국 영토내에서 장사하면서 법인세 10원도 안내고
엄청난 부를 축적 할 수 있게 된 거야
눈뜨고 코베인 상황 아니겠노?
민영화가 위의 그림마냥 항상 좋은것만은 아니다....
[SUMMARY]
끝으로 갈수록 날림이 되었던거 같지만...
(MM을 넘어서 하마다를 가게되면 포트폴리오, 위험, CAPM, APT 등을 추가로 설명해야하니 일단 마침표는 이쯤에서 찍는게 적절하다고 생각했어)
총 정리를 하자면
1. 주가는 경국 총 기업가치를 발행주식수인 n으로 나눈값이다
2. 주가가 오르락 내리락 하는 이유는 시장경제이기때문
3. 따라서 기업가치를 구하여 도출한 주식가치가 실제 주가보다 낮다면 사라!
4. 그 반대면 빨리 팔아라!
5. 단
6. 기업가치를 구하는건 (노무노무) 어렵다
7. 따라서 균형 주가를 계산하는것은 더더욱 어렵다
8. 그러나 여기서 배운 지식을 심화시켜 법인세 절감에 사용 할 수 있다.
재무관리가 현실 주식시장에 사용하기에 부적당한 면이 매우 많고 어디까지나 이론이기 때문에 실제적용 사례가 많지 않은 것 같지만 자세히 들어다 보면 이러한 이론들에서 응용하여 돈을 엄청 많이 번 사람들이 많다!
알아둬서 나쁠건 없으니 재미없었더라도 유익하게 봐줬으면 좋겠고
Coming up NEXT
1. 옵션과 선물
2. 소득세-근로소득세
3. 소득세-종합소득 소득공제와 세액공제
시간 날 때 위 순서대로 추가로 서술할 생각이다.
-끝-
